拆解光伏产业中的利润链

redplum · 发表于 2020-7-6 16:57:52

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受端午假期外围影响，三大指数集体低开，全天弱势震荡，最终主板收跌0.61%，创业板收跌0.42%，均有回踩均线，但整体仍有进一步回调的可能。题材方面：医疗板块逆市走强，戴维医疗、利德曼先后二连板，振德医疗、楚天科技等多股涨停。光伏板块强势上涨，金晶科技一字二连，安彩高科、北玻股份等涨停，权重隆基股份大涨。无人驾驶概念活跃，路畅科技、双林股份先后涨停，权重中科创达尾盘封死涨停。云游戏板块跌幅靠前，盛天网络冲击跌停，德力股份天地板。

节后光伏板块的异动来源于国家能源局公布2020年度光伏发电项目国家补贴竞价结果。

国家能源局预计竞价补贴的光伏装机容量为2000万千瓦，公布的实际值为2596万千瓦。

从数值来看，提供补贴的装机容量增长了25%左右，但这却不是光伏全行业的狂欢。

自2018年5月31日以来，光伏行业经历了两次降低补贴，又在2019年开始竞价上网改革，光伏产品价格不断下降。价格降低后，越来越低的毛利率逼迫企业加快技术创新，头部企业资本雄厚积极研发，主动压低价格扩大市占率，光伏行业（硅料、硅片、电池、组件）开启长期价格战。

难以逾越的技术壁垒与极低的毛利让生存在夹缝中的光伏企业越来越少，也让龙头市场份额也越来越大，这就是我们一说起光伏就只有隆基、通威、福斯特、福莱特。

特别在疫情影响下，装机需求减缓，导致国内光伏产品开启又一轮的大幅降价。我们来看看降价幅度，一、二线光伏企业的毛利率与库存周转情况。

从上表可以看到，虽然光伏行业由龙头议价，盈利能力最强，但组件厂商的毛利率却是各环节最低的。根据政策规划，“十四五”初期，我国光伏行业补贴将退出，行业将实现平价上网，组件厂商较低的毛利率可能会让光伏行业产生新的变数。

光伏产品不断压价的过程中，单一组件在整套光伏产品的毛利占比从2019年的42%下降到今年6月的18%，行业的平均毛利率在3.6%左右。假如让全国55%的新增装机实现平价上网，组件环节价格仍需下降20%，到每瓦1.24元。

（光伏平价上网分为两各阶段：第一阶段是已经基本实现的用户端平价，光伏企业能够通过发电盈利；第二阶段是发电端平价，光伏发电和火力发电成本平价。）

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平价上网既会进一步压低光伏产品价格，更会重塑产业链的利润分配比例。机构通过各环节新技术配套产能的价值，给出了光伏各环节固定资产（设备、产线等）投资占比（平价上网对该比例影响不大），再和目前光伏产业链毛利润分配占比进行比较。

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也就是说硅片环节的超额收益，会在步入平价上网后大幅缩减，硅片环节将分摊更大的降价压力，电池和组件利润也将继续被压缩，硅料环节利润分配有望提升。

但是在电池与组件环节，仍存在较大的技术变革潜力。

比如电池环节，2019年市占率已经超过65%的PERC电池技术，仍将在今年进一步提升市占率，但是行业内已经在积极研发索Topcon、HJT及IBC技术等以期获得领先市场的超额收益，电池的更新也将带动组件的更迭。

所以电池与组件这两个环节的固定资产投资占比还将继续增长，反观硅料硅片的生产技术相对稳定，设备和产线的投资强度会逐步下降。因此电池与组件环节仍是我们关注的重点。

说回光伏产业未来的平价预期。这将推动光伏产业链继续降本，特别是单一组件环节大概率面临亏损的“定局”会推动企业经营向“一体化”模式转变，将多个环节打包生产销售，综合计算毛利。而且组件环节的低毛利甚至是负毛利会再次压缩生产单一组件环节的第三方企业份额，导致组件环节市场集中度大幅提升，由此重塑产业竞争格局。

那么市场上有没有光伏企业已经实现部分“一体化”了呢？

晶科、晶澳和隆基在硅片、电池、组件3个环节率先完成了不同程度的一体化整合，具有先发优势。

晶科能源：

产能以组件优先，电池自产率在40-60%左右，硅片自产率超过80%。

截至2019年，晶科拥有组件产能16GW，电池产能10.6GW，硅片产能13.2GW。

根据公司规划，预计2020年底组件和硅片产能将分别提升至25GW和22GW，电池产能则变化不大。

晶澳科技：

以电池起家，各环节产能布局均衡。2019年硅片产能11.5GW，电池和组件均为 11GW，一体化的硅片电池生产成本与行业一线厂相近。

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隆基股份：

以硅片产能为主，2015年收购乐叶朝组件发展，目的在于推广单晶产品以及品牌推广，打通销售渠道以消化庞大的硅片产能。

硅片环节的规模效应也使得其毛利率维持在25%附近，高出其他厂商5个百分点。2019年底公司拥有组件、电池片、硅片产能分别为16、15和45GW，规划2020年达到30、25和75GW。

“一体化”是光伏企业的主要出路，但我们上文也提到了，由于光伏电池和组件环节存在技术迭代空间，这导致一部分在电池和组件方面具备技术优势的企。

比如通威股份、中环股份、爱旭股份、天合光能、东方日升等企业可以通过先发创新技术带来的产品优势和超额收益，提高在“一体化”整合中的话语权，保证自身收益。而辅材龙头福斯特和福莱特已经在产业链拥有一定地位。

虽然国内光伏行业在长期的价格战中矛盾与冲突不断，但是极低的价格，也让国内的光伏产品占据了全球的主要份额。

2019 年我国光伏硅料、硅片、电池、组件产量全球占比分别达66.9%、97.8%、82.7%、76.9%。光伏企业的海外装机占比也从 2017 年的 44%提升至 2019 年的 75%。

光伏行业短期来看面临利润压缩和竞争加剧的困境，但说到底价格才是商品的核心竞争力，产业龙头竞争力只会越来越强，所以我们关注产业链核心即可。

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