[转载]创业板头号教训：大族激光五年来打死不涨之谜

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www.stockstar.com　2009-11-9 7:56:14　杜晓光　理财周报

　　这是创业板投资的一面镜子:5年来，大族激光涨幅仅为华兰生物的1/22，已从中小板一面旗帜沦为一则深刻的反面教材。尽管业绩弹性很可能即在不远，但大族激光已从中小板一面旗帜沦为一则深刻的反面教材。
   

大族股价调整

　　这是创业板投资的一面镜子:5年来，大族激光涨幅仅为华兰生物的1/22，已从中小板一面旗帜沦为一则深刻的反面教材。

　　众星捧月，“高成长性”，“高技术”，股价5年却只涨70%.

　　这就是曾经的中小板精神领袖——证券代码002008的大族激光。

　　尽管业绩弹性很可能即在不远，但大族激光已从中小板一面旗帜沦为一则深刻的反面教材。

　　10月26日，深陷业绩泥潭的大族激光股份，再一次的宣布进行主业以外的第4产业投资:创投。同时抛出的一张三季报成绩单让市场又挨一记闷棍.

　　大族激光股价5年只涨70%

　　“根本没法参与。”北京一位阳光私募基金总裁对理财周报记者说。

　　“这几年不知道多少个朋友跟我推荐，说这个股票好，高科技，高成长。一路盯下来，打死不涨，这两年业绩下滑得也很厉害，所以去年下定决心不看它了。”

　　很多人应该还记得5年半前大族激光首批登陆创业板的盛景:2004年6月25日，精挑细选出来的新和成、江苏琼花、伟星股份、华兰生物、大族激光等8家中小板公司首批上市，首发市盈率非常接近，均在18倍左右。但唯有大族激光首日受到疯狂追捧，当日一骑绝尘，涨幅高达469%，而同期的伟星股份仅233%，德豪润达93%，后来的领军企业华兰生物涨幅当日也只有153%.

　　5年之后，一切沧海桑田。截至11月1日，当初遭受旁落的华兰生物以17倍的惊人涨幅成为中小板的第二领袖(第一为苏宁电器)，是大族激光股价涨幅的22倍。新和成以754%的涨幅也称霸一时，曾作为一面旗帜的大族激光沦为老八股中最落寞的股票涨幅为70%，甚至是整个2004年上市一批38家中小板股票中最垫底(涨幅小于100%)7家之一，而已沦为*ST股江苏琼花涨幅也超过大族激光。而同期中小板指数涨幅也有250%.

　　公司成长真实性被掩盖

　　为什么大族激光涨不起来呢?很多看上去是刺激股价暴涨的杀手锏，在大族激光身上都是失效的，比如高送配。

　　华兰生物5年来进行了6次送配，双鹭药业5次，而大族激光也有5次，并不嫌少。如果将分红送转折算成金额，则大族激光也丝毫不比华兰生物少，与苏宁电器差距也并不太大。华兰生物近5年来分别为0.9元、0.5元、0.2元、0元、0.8元;而大族激光为0.7元、0.75元、0.6元、0.7元、0.1元。

　　如果说苏宁电器的神话在于股本5年扩张超过了50倍，这个定律在大族激光身上也失效。因为大族激光股本扩张了6.5倍，比华兰生物还快。

　　资产的比较更令人不解。因为华兰生物5年间总资产只增加了90%，而大族激光的资产增加了511%之巨。

　　“这里有两个原因，一个是上市之初爆炒过度，后面几年都在还这笔债。”上述私募基金总裁说;但即便如此，也只能作部分解释，因为资质并不好而同样爆炒超过300%的霞客环保，5年的涨幅也达到了230%。“另一个原因就是，一只真正的成长股股本扩张与盈利扩张要匹配，两条腿走路。如果盈利扩张跟不上股本扩张，则说明这公司的真实成长性并不是很好。”

　　成长真实性之一:盈利能力严重滞后

　　分析证明了此判断。5年间，华兰生物营业总收入增加了22%，而净利润增加了205%;相反，大族激光收入增加了283%，而净利润只增加了43%.

　　对该问题的一个辩解是，大族激光遭受了经济危机的严重冲击;激光信息标记设备是大族激光最大的业务板块，占主营业务收入33%，占主营业务利润比重38%，对其业绩影响较大。

　　实际上，这一现象不但充分折射了大族激光脆弱的抗风险能力，更凸显了其严重滞后的盈利能力。

　　2004年大族激光上市之初以17%的净资产收益率几可傲视群雄，但此后大族激光一直没有取得与光环媲美的应有进步，爆发力无法令人满意。

　　华兰生物上市以来净资产收益率则取得了长足而稳定的进步，从2004年的12%一直增长到2008年达22%，提高了83%。大族激光在2007年达到22%，此后一落千丈，至2009年仅为1.35%;成长性远比不过毫无科技光芒的伟星、新和成等。

　　到底是什么原因导致了大族激光ROE的低下，从而拖累了股价呢?使用杜邦分析法简化分析后的方向是:毛利率和资产周转率(尤其是流动资产收益率).

　　大族激光2004年毛利率为40%，但一直裹足不前，2009年为36%，并基本在30%-40%区间徘徊。而华兰生物2004年毛利为30%，2009年提高到62%，提高速度比较明显。此外，，大族激光周转效率也一直呈现衰退趋势:存货周转率从2004年的2.2次衰退到1.32次，华兰生物则从2.1次降低到1.59次;大族激光应收账款周转率5年间从40次衰退到3.13次，而华兰生物则从5.52次提高到14.59次，这是巨大的错位。

　　上述两个指标分别指向大族激光的产品竞争力的天花板和日趋恶化的竞争环境，尤其是后者，意味着大族激光近5年间一直在遭遇不断增强的市场挑战，竞争力客观上已经被削弱。

　　真实成长性之二:技术只是二流

　　为何大族激光的高科技不能带来高回报?

　　激光加工设备的确属于科技含量高，壁垒高的行业，而大族激光也的确属于行业的龙头。

　　“关于高科技无法带来高回报的原因，有两种可能:要么是它没有形成垄断性的技术，或者垄断性的市场;要么是所在的行业有自身的问题。”上述人士继续分析。

　　北京一位分析师分析更为透彻:“在国际上，大族激光技术水准属于二进制流，这个主要是整个国内行业现状决定的。中国激光设备，目前与欧美的差距比较大。理论技术说起来强，但应用出问题，形成不了优势和竞争力;即使有一定技术领先优势，也不能对等转化为市场业绩优势。”同时，他还补充说明了在大族激光利润最低的激光切割业务领域，优势也不如华工科技和一些国外大公司在国内设厂的影响大，尤其大功率切割机，核心零部件基本依靠进口。

　　另据业内人士透露，此前大族激光的主营业务即激光信息标记设备其实属于激光设备最低端。虽国内市场份额已过70%，竞争却相当激烈，加上此设备主要应用在皮革、服装、电子等行业，属于外向型业务，具有很强的周期性。

　　而据上海一位曾于2007年前往华工科技调研的分析师透露，当时华工科技方面向其介绍的情况是，他们不屑于做打标业务这一块，因为几乎不能盈利，实际上门槛也不高。所以华工一直主攻激光切割这一块，但其实以华工的技术背景，也没有做得很好。”。华工不屑于做信息标记设备，而比大族激光要先进一些的切割技术并没有做到很好的地步。

　　而据其透露，不少业内人士对大族激光打标的盈利的实际成色和来源抱以怀疑。尤其结合它不断融资投入，效益回收却很低的怪圈。

　　正是基于主营业务的一些弱点，大族目前开始拓展和发展相关业务和增值服务，包括进入焊接、切割、制版印刷、热处理、PCB制造设备等应用领域。除去PCB钻孔技术与信息标记设备优势较大外，其他业务虽有一定优势但技术含金量并不高，在激光器、PA控制器及直线电机等关键部件生产技术也并未完全掌握。

　　这一问题背后与大族激光掌门人曾引以为豪的“逆向技术创新”密切相关，该理念的核心是，接收订单后根据订单要求去创新，而非创造技术去引领市场。

　　这一套遍地开花的策略被高云峰称之为“左右延伸，独辟蓝海”，其本质即为逐市场水草而居。

　　“逐水而居”表现在资源分配上，大族激光虽贵为高科技企业，但技术研发费用在收入占比中并不高。但同时留下两个恶果:

　　一是三项费用一直高居不下。上海某大型券商分析师向记者指出:“销售费用、管理费用高，刚性很强，在收入下降的同时，费用不能同比例下滑。近几年，其三项费用率一直稳定在30%以上;二是，多元化之后，投入资本回报率大幅拉低。2008年仅为6%，而一直专注于自己领域的华兰生物为18%。全面出击的战略对资金链提出了更高的要求——而大族激光经营活动的造血功能本身并不上佳。

　　但大族激光并未停下其多元化的脚步，近期又相继涉足房地产、光电、风投等诸多行业。

　　“高科技”≠高成长性

　　“大族激光足可作为创业板的第一教训，”上述北京私募总裁说，“高市盈率、高价、爆炒会留下极其沉重的包袱。”

　　从中小板板的历史看，大族激光的确成为最大的反讽。经过2倍以上爆炒的股票没有一只成为大牛股，而后来成为中小板大牛股的华兰生物、思源电气、双鹭药业等，上市之初均备受冷落。

　　“大族激光未来怎么样很难判断，但它这5年历史告诉我们，不要被高科技的外衣所误导，高科技不一定就有竞争力，或者说必然带来高盈利。”

　　就此，理财周报经向多位分析人士采访，得出如下重要参考结论:

　　第一，科技性公司长久竞争力一定是技术，而不是市场占有率;只有具备核心垄断性技术，才可能高盈利。

　　第二，强周期性的产业链上的科技公司风险较大，而加工设备类公司天然难以规避。

　　第三，现金流质量及应收账款周转是考察科技类公司最核心的先行指标。